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高比例股權(quán)質(zhì)押潛藏風險

作者：songjingtao 已查看：2005 發(fā)布時間:2017-12-20 13:10:55

債券發(fā)行人的控股股東采用股票質(zhì)押方式進行融資，是當前資本市場常見的做法。但是，如果控股股東質(zhì)押比例過高，往往會引發(fā)控制權(quán)轉(zhuǎn)移風險和再融資風險。目前，控股股東質(zhì)押率達到100%的債券發(fā)行人有海航控股、天海投資、陽普醫(yī)療、金發(fā)科技、司爾特等。值得注意的是，海航控股和天海投資的上層公司為海航集團，該主體同樣為債券發(fā)行人。高比例股權(quán)質(zhì)押與風險事件
    回顧幾個控股股東質(zhì)押比例過高且隨后出現(xiàn)風險事件的典型案例：洲際油氣、智慧農(nóng)業(yè)、迪馬股份、同洲電子、華昌達。
    迪馬股份、智慧農(nóng)業(yè)。近日，以羅韶宇為實際控制人的迪馬股份、智慧農(nóng)業(yè)分別發(fā)布公告稱，因受債務(wù)逾期影響，控股股東持有上市公司的100%股權(quán)被司法凍結(jié)，可能發(fā)生實際控制人轉(zhuǎn)移的風險。
    隨后，聯(lián)合信用評級將迪馬股份主體等級及“15迪馬債”的債項等級列入信用評級觀察名單。迪馬股份相關(guān)債券的收益率出現(xiàn)了明顯的上行，且至今沒有恢復(fù)。例如，“15迪馬債”的中證估值由11月30日的7.7854%上行至12月13日的11.0549%，上行了3.27個百分點。
    洲際油氣。2017年3月2日，洲際油氣公告稱，第一大股東廣西正和累計質(zhì)押公司股份6.65億股，占其持有公司股份的99.99%。2017年7月25日，洲際油氣再次公告，披露因觸及平倉線被資金提供方平安銀行強制平倉，其控股股東廣西正和擬在6個月內(nèi)減持其所持8680萬股洲際油氣股票。2017年8月9日，洲際油氣披露，廣西正和所持公司股票被司法凍結(jié)以及輪候凍結(jié)6.65億股，占其持有公司股份的100%。該事件引發(fā)洲際油氣股價大幅下行、債券收益率明顯上行。
    同洲電子。2016年4月8日，同洲電子公告稱，第一大股東袁明處于質(zhì)押狀態(tài)的股票累計為1.23億股，占其所持公司股票總數(shù)的97.76%，占公司總股本的16.50%。2017年11月27日，公告稱袁明累計被凍結(jié)的股份占其所持公司股份總數(shù)的100%。
    2016年以來，同洲電子的營業(yè)收入出現(xiàn)大幅度下滑，營業(yè)利潤持續(xù)虧損，股價呈現(xiàn)整體下行的趨勢。
    華昌達。2017年10月17日，華昌達公告稱，顏華持有公司股份數(shù)為1.64億股，占本公司總股本的30.15%，累計已質(zhì)押的股份數(shù)占其持有公司股份總數(shù)的98.79%。2017年12月6日再次公告稱，顏華持有本公司的股權(quán)被100%凍結(jié)。從10月17日以來，公司的股票價格持續(xù)下行，后來處于停牌狀態(tài)。質(zhì)押比例過高引發(fā)的風險
    對于債券發(fā)行人的控股股東而言，質(zhì)押比例過高有可能引發(fā)實際控制權(quán)變更風險以及再融資風險。雖然控股股東與發(fā)行人為兩個不同的主體，但兩者具有非常強的相關(guān)性，特別是當控股股東持股比例較高、對發(fā)行人的影響力較強時。因此，控股股東的風險較有可能會傳染至債券發(fā)行人。
    控制權(quán)變更風險。在股票價格下跌觸及補倉線時，控股股東需要及時追加質(zhì)押品，如果控股股東的質(zhì)押比例已然過高，則很有可能出現(xiàn)“無券可押”且流動性緊張的局面。此時，出借人有可能會強行平倉并使控股股東和公司面臨實際控制權(quán)轉(zhuǎn)移的風險。公司實際控制權(quán)的轉(zhuǎn)移有可能引發(fā)管理層的動蕩并給公司的業(yè)績帶來不確定性。例如，南玻A、山東山水的控制權(quán)轉(zhuǎn)移后，其經(jīng)營業(yè)績出現(xiàn)了明顯的波動并引起債券收益率的上行（甚至是違約）。
    再融資風險。正如前面所述，過高的質(zhì)押比例會使控股股東處于控制權(quán)轉(zhuǎn)移的風險中，因此當財務(wù)狀況健康時，控股股東大概率不會選用此種明顯激進的質(zhì)押比例。換句話說，如果控股股東的質(zhì)押比例過高，則很有可能是因為其窮盡了其他的融資方式，筆者對其后期的再融資表示擔憂。質(zhì)押比例過高的發(fā)行人
    分析控股股東質(zhì)押比例過高的債券發(fā)行人，可以得出以下結(jié)論：從行業(yè)分布來看，房地產(chǎn)行業(yè)占比相對較多，其次是基礎(chǔ)化工類行業(yè)。雖然行業(yè)分布較為分散，這些發(fā)行人均有一個突出的特點：資金密集型行業(yè)。
    從企業(yè)屬性來看，控股股東質(zhì)押比例過高的發(fā)行人主要為非國有企業(yè)，而國企占比很小，僅為9%。值得說明的是，國企中還包含了海航控股，很顯然其并非純粹意義的國有企業(yè)。剩下的91%中，民營企業(yè)、公眾企業(yè)、其他企業(yè)占比分別為74%、5%、12%。（注：這里的“其他企業(yè)”如海航集團旗下的5個上市公司：海航投資、天海投資、海航基礎(chǔ)、渤海金控、凱撒旅游。）

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