經(jīng)過近10年的探索和實(shí)踐，區(qū)域性股權(quán)市場在服務(wù)企業(yè)方面逐漸形成了清晰的板塊層次，形成了服務(wù)中小微企業(yè)的投資融資、交易結(jié)算、登記托管、培育孵化、信息資源集聚、金融創(chuàng)新等功能。區(qū)域性股權(quán)市場不斷創(chuàng)新，推動更多科技型企業(yè)發(fā)展，形成較大示范效應(yīng)，在全社會形成良好的創(chuàng)新氛圍，促進(jìn)科技和金融有效結(jié)合，助力整個(gè)社會構(gòu)建起持續(xù)健康增長的長效機(jī)制。
截至2018年3月底，全國共設(shè)立39家區(qū)域性股權(quán)市場，共有掛牌企業(yè)26315家（其中股份公司7589家），展示企業(yè)82245家，累計(jì)實(shí)現(xiàn)各類融資9557.59億元，其中股權(quán)融資1129.27億元，債券融資2076.35億元，股權(quán)質(zhì)押融資3732.82億元，個(gè)人投資者74萬戶，機(jī)構(gòu)投資者超過2.08萬家，市場初步整合了券商、投資機(jī)構(gòu)、會計(jì)師事務(wù)所和律師事務(wù)所等金融要素，與銀行、創(chuàng)投、券商、信托、基金等機(jī)構(gòu)形成戰(zhàn)略合作關(guān)系，在服務(wù)中小微企業(yè)多渠道融資、培育孵化、服務(wù)新舊動能轉(zhuǎn)換等方面發(fā)揮了積極作用。
2017年4月，國務(wù)院總理李克強(qiáng)視察山東時(shí)提出，山東要貫徹落實(shí)新發(fā)展理念，加快推動新舊動能轉(zhuǎn)換，積極探索解決重點(diǎn)民生問題的改革經(jīng)驗(yàn)，為鞏固全國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好勢頭提供重要支撐。
山東是傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)大省，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)與全國的經(jīng)濟(jì)特征總體一致，區(qū)域性股權(quán)市場能否充分發(fā)揮服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和中小科技型企業(yè)的作用，能否服務(wù)好新舊動能轉(zhuǎn)換重大工程，不僅關(guān)系到山東省經(jīng)濟(jì)社會長期健康發(fā)展的大局，也對全國各地區(qū)域資本市場服務(wù)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級具有重要借鑒意義。
需要更有效的政策支持
齊魯股權(quán)交易中心作為成立較早、各項(xiàng)市場功能較完備的市場，在服務(wù)新舊動能轉(zhuǎn)換方面仍然面臨一些問題。雖然2017年國務(wù)院辦公廳出臺了11號文件，中國證監(jiān)會出臺了132號令，但后續(xù)政策一直未配套出臺，區(qū)域性股權(quán)市場對接較高層次的資本市場路徑亦未明晰，資本市場相關(guān)主體的注意力仍然主要集中在滬深交易所和新三板市場，對區(qū)域性股權(quán)市場的發(fā)展定位、服務(wù)功能和成效還缺乏充分的了解，參與的積極性也不夠高，深度廣泛參與尚需時(shí)日。
?。ㄒ唬┲薪闄C(jī)構(gòu)數(shù)量和服務(wù)能力不足
區(qū)域性股權(quán)市場運(yùn)營機(jī)構(gòu)的會員中介機(jī)構(gòu)以民間投資公司、會計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所為主，銀行、券商、保險(xiǎn)、創(chuàng)投、私募、擔(dān)保等主力專業(yè)金融機(jī)構(gòu)參與還不多，會員整體實(shí)力不強(qiáng)，還不能滿足快速增長的掛牌企業(yè)多樣化、專業(yè)化的服務(wù)需求?，F(xiàn)在，一方面，中央不斷喊話，要求大力支持中小微企業(yè)發(fā)展；另一方面，部分證券公司因新三板、區(qū)域市場無利可圖，撤銷新三板部門、退出新三板市場，更加不會參與區(qū)域市場。
?。ǘ┫嚓P(guān)資源需要進(jìn)一步盤活
國辦、中國證監(jiān)會相關(guān)文件均明確提出：區(qū)域性股權(quán)市場是地方人民政府扶持中小微企業(yè)政策措施的綜合運(yùn)用平臺。經(jīng)過近8年時(shí)間的發(fā)展，齊魯股權(quán)交易中心爭取和聚集了部分政策資源、服務(wù)資源和企業(yè)資源，但在整合更多資源、盤活優(yōu)勢資源、放大政策效應(yīng)、實(shí)現(xiàn)多方共贏等政府扶持中小微企業(yè)政策措施的綜合運(yùn)用方面的能力還不足，省級政府尚未把區(qū)域市場作為扶持中小微企業(yè)政策措施的綜合運(yùn)用平臺來規(guī)劃。
?。ㄈ﹨^(qū)域性股權(quán)市場私募產(chǎn)品缺乏有效政策支持
目前，區(qū)域市場融資產(chǎn)品主要是股票（股權(quán)）融資、可轉(zhuǎn)換公司債和股權(quán)質(zhì)押融資，三類產(chǎn)品分別面臨著不同的問題。
1.在股票（股權(quán)）融資方面，一是區(qū)域性股權(quán)市場掛牌企業(yè)多為創(chuàng)新成長型企業(yè)，由于多數(shù)仍處于發(fā)展初期，未形成明顯行業(yè)競爭力，上市遙遙無期，與股權(quán)投資機(jī)構(gòu)要求差距較大，導(dǎo)致市場機(jī)構(gòu)投資積極性不大。二是2015年，國務(wù)院出臺《關(guān)于國有企業(yè)發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)的意見》，對區(qū)域性股權(quán)市場的股權(quán)交易制度進(jìn)行一定程度地松綁，但配套政策一直沒有實(shí)施，導(dǎo)致股權(quán)交易極不活躍，掛牌企業(yè)價(jià)值很難通過市場交易體現(xiàn)，投資機(jī)構(gòu)通過區(qū)域市場賣出所持股權(quán)的渠道也不暢通。
2.在可轉(zhuǎn)債融資方面，一是區(qū)域性股權(quán)市場作為新興市場，可轉(zhuǎn)債產(chǎn)品社會認(rèn)知度與影響力較低，市場尚未聚集相當(dāng)?shù)暮细裢顿Y者群體。二是區(qū)域市場可轉(zhuǎn)債屬于非標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，這類產(chǎn)品都需要銀行、券商等大型金融機(jī)構(gòu)的總部審批，由于需要逐級匯報(bào)，拉長了審批時(shí)間，且很多產(chǎn)品到達(dá)總部后因規(guī)模小最終無法通過審批。三是為債券備案發(fā)行提供承銷、審計(jì)、法律、擔(dān)保業(yè)務(wù)的中介服務(wù)機(jī)構(gòu)一般按照企業(yè)融資規(guī)模的百分比收費(fèi)，區(qū)域性股權(quán)市場發(fā)債主體多為中小企業(yè)，融資規(guī)模小，導(dǎo)致中介機(jī)構(gòu)傾向于抓大放小，不能集中更多的專業(yè)人員服務(wù)中小企業(yè)。
3.在股權(quán)質(zhì)押融資方面，部分工商部門沒有與區(qū)域市場形成聯(lián)動，一些地方工商部門以無法掌握相關(guān)股東變動情況為由，拒絕受理非上市股份公司股權(quán)出質(zhì)登記。推動企業(yè)股權(quán)質(zhì)押融資可以有效解決困擾中小微企業(yè)的擔(dān)保增信措施缺乏等難題，解除企業(yè)聯(lián)?；ケｏL(fēng)險(xiǎn)。
加強(qiáng)國家層面統(tǒng)籌規(guī)劃
筆者認(rèn)為，應(yīng)當(dāng)從從國家層面加強(qiáng)區(qū)域性市場發(fā)展的統(tǒng)籌規(guī)劃。建議逐步建立“先掛牌，后上市”的培育轉(zhuǎn)板機(jī)制，使區(qū)域市場在多層次資本市場體系中發(fā)揮更好的基礎(chǔ)和補(bǔ)充作用，這樣，可以使原本圍繞著IPO的各類金融要素下移，各類金融要素的聚集能更好推動新三板和區(qū)域性股權(quán)市場的發(fā)展。同時(shí)，由區(qū)域性股權(quán)市場在底層開始普及股權(quán)文化、普及正確的證券知識，對于解決目前我國資本市場的一系列弊端將有重要的作用。
具體的措施包括以下幾點(diǎn)：
推動出臺股權(quán)眾籌融資特別條款。2011年，為了完善美國小型企業(yè)與資本市場對接，美國政府出臺了JOBS法案，將私募股東人數(shù)限制由500人提升到2000人。同時(shí)，還推出了股權(quán)眾籌的特別豁免條款，在限定單一投資者投資總量和項(xiàng)目總?cè)谫Y量基礎(chǔ)上，股東人數(shù)不作限制。為了更好地幫助中小企業(yè)發(fā)展，同時(shí)鎖定投資者風(fēng)險(xiǎn)，建議我國在下一步修改公司法和證券法時(shí)，設(shè)定股權(quán)眾籌特別條款，在限定單一投資者投資總量和項(xiàng)目總?cè)谫Y量的基礎(chǔ)上，依靠大眾力量推動更多科技型、創(chuàng)新型企業(yè)發(fā)展。
建議明確區(qū)域性市場股權(quán)登記托管機(jī)構(gòu)的法律地位。由于沒有明確的法律地位，在區(qū)域性市場股權(quán)登記不具有對抗第三方的公示效力。建議借助修改證券法的有利時(shí)機(jī)，將區(qū)域市場提供股權(quán)登記托管服務(wù)納入證券法調(diào)整范圍。作為過渡性制度安排，建議協(xié)調(diào)工商部門優(yōu)化與區(qū)域性股權(quán)交易市場的配套銜接機(jī)制，明確并統(tǒng)一非上市企業(yè)股權(quán)質(zhì)押融資登記的辦理流程等。
建議鼓勵金融機(jī)構(gòu)通過區(qū)域市場更多落地中小微企業(yè)融資措施。建議出臺相應(yīng)考評性政策，鼓勵金融機(jī)構(gòu)尤其是各類銀行、證券公司、信托公司等，在建立全面風(fēng)控體系的情況下，積極探索區(qū)域市場掛牌及托管企業(yè)的各類金融產(chǎn)品創(chuàng)新業(yè)務(wù)。
推動建立小微型券商制度。選擇部分在區(qū)域性股權(quán)交易市場從事掛牌推薦、證券財(cái)務(wù)顧問、證券投資咨詢業(yè)務(wù)的，并經(jīng)區(qū)域性股權(quán)交易市場出具相關(guān)意見的投資公司，經(jīng)審查使之成為專門服務(wù)區(qū)域性股權(quán)交易市場的小微券商。
（作者系齊魯股權(quán)交易中心首席研究員）
